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天眼查App显示,近日,茶颜悦色关联公司湖南茶悦文化产业发展集团有限公司发生工商变更,顺为资本、五源资本、源码资本、元生资本、天图投资旗下基金均退出股东行列,公司注册资本由约701万人民币减至约506.7万人民币,同时许良卸任董事。
这条消息是条事实,但是不少自媒体的解读有点问题,有的甚至用“上市前途不明”做标题。一石激起千层浪,引发了大众舆论对茶颜悦色经营情况的担忧。
早在去年就有媒体曝出,茶颜悦色正准备与投行接洽,探讨港股IPO的可信性。今年3月,小道消息称,茶颜悦色已选定中金公司(601995)、摩根士丹利作为IPO保荐人,负责其在香港上市事宜,有望于年内在香港IPO。但当时茶颜悦色否认了这一信息。
然而这次的天眼查的信息所给出的暗示,可能不是“上市前途不明”,真实的情况或是“上市前途就在眼前”——
很快,有消息称,茶颜悦色关系密切人士指出,股东变动系“正常搭红筹”,并以境外公司名义向境外交易所申请上市。又有消息称,茶颜悦色这一举动是在搭VIE架构,目标也是在海外IPO。
那么谁说的是对的?茶颜悦色到底是在搭红筹架构,还是在搭VIE架构?
搭建红筹架构和VIE架构是中国企业在海外上市时常用的两种不同的结构方式,它们各自有不同的特点和应用场景。
红筹架构和VIE架构的主要区别在于控制方式和法律结构。红筹架构通过直接或间接的股权关系控制内地业务实体,而VIE架构则通过一系列合同安排来间接控制业务实体,两者在控制方式、法律结构和财务处理上各有不同。企业在选择架构时,需要结合自身的业务需求、监管环境以及税务优化等因素进行考量。
先说红筹架构:
红筹架构通常指的是中国境外上市的公司,这些公司由中国大陆的投资者或企业家控制或拥有,通过海外上市融资,实现中国市场的资本运作。
红筹结构的优势在于可以利用海外市场获得更多融资机会,且受海外上市及监管法规约束,信息公开程度高。
红筹结构的劣势可能包括关联交易风险,以及需要遵守多地法规,面临多元化风险。
再看VIE架构:
以猫眼娱乐(01896)为例。按照招股书披露,其在线票务销售/代理、互联网信息服务、电影发行及广播电视节目制作,属于禁止类业务,该等业务均放在VIE安排下。其演出经纪服务业务,根据当时适用的负面清单,属于限制类,外资持股比例不得超过49%(注:2019年版负面清单已取消演出经纪机构须由中方控股的限制),相应地,在上市架构中,该业务的经营主体形式上为一间合资企业,由上市公司通过境内间接全资子公司(WFOE)持有49%股权,VIE实体持有51%股权。由于存在VIE安排,VIE实体所持该51%股权的控制权及经济利益实际上由上市公司通过WFOE享有。该集团的线下服务则属于允许类,VIE安排建立之后,该等业务逐步移转到WFOE经营。
(案例及图片来源:观韬中茂律所)
由此我们可以知道:
VIE架构源于中国对某些行业的外资限制,外商通过设立VIE来规避这些限制,通过一系列协议实现对经营权和利润的控制。
VIE架构的优势包括避免外资限制,对于受限行业可以通过VIE结构实现外资控股,且具有较高的灵活性。
VIE架构的劣势在于存在法律风险,因为没有法律地位,仅通过协议控制,存在合同诉讼风险,政策风险增加。
一般来说,如果拟上市业务属于禁止境外投资者投资的领域(“禁止类”)或者对境外投资者投资存在股权限制的领域(“限制类”),需要采用VIE安排。如果拟上市业务不属于禁止类和限制类领域(为便于叙述,以下统称为“允许类”),则不需要采用VIE安排。
那么哪些属于禁止类或限制类呢?通常需要了解和研究“负面清单”、行业法规和相关行业的监管政策(合称“外资监管体系”)。股权控制模式与VIE模式的适用范围与外资监管体系的对应关系,大体如下图所示:
根据上市决策的要求,采纳VIE安排的原因,需要在招股书中阐述,为了明确对于监管体系的理解以及确认VIE安排的合法性,通常还需要与相关的外资及/或行业监管部门进行必要的沟通和确认。监管部门给予的澄清和答复,通常也会在招股书中引述和说明。
由于茶颜悦色不涉及禁止和限制的负面清单,所以大概率是在“正常搭红筹”。
那么,为什么“正常搭红筹”,要涉及早期资本退出股东行列呢?退出股东行列后,他们的权益在哪里得到保证呢?
我们来看红筹架构搭建的主要步骤:
1、设立离岸公司
境内自然人股东通过37号文登记,在境外搭建开曼公司(或者英属维尔京群岛公司)和香港公司持股架构。开曼公司和开曼英属维尔京群岛公司在注册资本限制、注册流程、法律、税务安排上略有差异。开曼公司可以注册中文名称,而维尔京群岛公司的名称通常以英文注册,且需要符合特定的命名规则。
2、获得外商投资公司身份
引入与境内股东不关联的境外股东,对目标公司进行增资,将目标公司变更为外商投资公司(JV)。
3、变更控股权
香港公司对JV增资至实现51%以上的控股,香港公司对JV增资而不是直接收老股的原因:
接收老股,是一个境内股东将老股转让给境外投资者的交易,税务局会在意交易的估值是否合理,以名义估值进行交易会有风险;
转让老股涉及到交易税费,人民币基金大多无法支付这笔老股转让的税费。
4、实现100%控股权
这个JV再对老股东进行减资,实现香港公司对目标公司的100%控股。
5、变更为外商独资企业(WFOE)
原境内机构老股东,通过在境外直接投资的方式(ODI)实现对开曼公司持股。JV对境内的老股东进行减资,将JV变更为外商独资企业(WFOE),境内老机构股东利用减资款,通过ODI,将减资款作为开曼公司主体的投资成本,实现对境外开曼公司持股,红筹架构搭建完成。
(图片来源:海川投行)
换句话说,境内机构老股东先要被减资(开篇天眼查中看到的变化即源于此),减资款再换算成为对境外融资主体的投资款在线配资,这样招股书中这批机构老股东就出现在上图右上角的“投资人”这个位置了。